Special Situations: O Preço da Certeza

O Efeito da Certeza, de forma objetiva: a busca por liquidez cria desconto, enquanto quem compra vários casos assume o tempo e os riscos, colhendo o retorno.

Rhuan Caldeira (Júnior no GN Poli)

Em créditos judiciais e precatórios, o dilema é sempre o mesmo: aceitar dinheiro certo hoje, com desconto, ou esperar dinheiro quase certo no futuro. Nessas operações, créditos judiciais são valores já reconhecidos por sentença, e precatórios são ordens de pagamento contra a União, estados ou municípios após decisão definitiva. Logo, embora a diferença entre certeza e quase certeza seja pequena nos números, ela é enorme na cabeça das pessoas. É aqui que entra Daniel Kahneman, Nobel de Economia, ao mostrar que, em ganhos de alta probabilidade, tendemos a ficar avessos ao risco e a preferir a tranquilidade do agora a um ganho maior mais adiante. Essa preferência, repetida em milhares de decisões, abre espaço para estratégias que reconciliam valor econômico com psicologia, um dos terrenos dos fundos de special situations.

Fundos de special situations buscam oportunidades fora do fluxo normal dos mercados, onde há complexidade, iliquidez (dificuldade de converter o ativo em dinheiro rápido sem perder valor), tempo e risco jurídico (incerteza ligada a processos, decisões e interpretação das leis). No Brasil, isso aparece com frequência em precatórios e direitos creditórios litigiosos (direitos de receber valores que estão em disputa na Justiça). O fundo compra hoje, com desconto, um direito de recebimento que depende de execução (fase do processo que transforma a decisão em pagamento), de fila de pagamento e de eventuais contingências (possíveis obstáculos, como recursos, penhoras, cálculos divergentes ou mudanças procedimentais). O retorno visado inclui o tempo até a liquidação (pagamento efetivo e apuração final do valor), além de um prêmio (remuneração adicional exigida por risco, prazo e complexidade). Na prática, esses fundos combinam originação de casos, due diligence legal (auditoria jurídica minuciosa de documentos, histórico e riscos), análise financeira, estruturação de garantias e gestão de carteira para diluir riscos.

Fonte: Thinking, Fast and Slow (Daniel Kahneman):

Nesse sentido, a Teoria da Perspectiva organiza nosso comportamento em um quadro com ganhos e perdas, e probabilidades altas e baixas. Em ganhos com probabilidade alta, somos avessos ao risco e supervalorizamos a certeza em relação à quase certeza; em ganhos de probabilidade baixa, ficamos mais propensos ao risco, como quem compra um bilhete de loteria. Nas perdas de probabilidade alta, tendemos a arriscar para evitar a perda quase certa; nas perdas de probabilidade baixa, buscamos proteção.

Aplicando ao tema, quando o crédito é quase certo, como em precatórios expedidos ou direitos com trânsito em julgado, a probabilidade de receber é alta, mas não é total. Assim, o credor (quem tem direito a receber) enxerga um ganho quase certo e, pelo efeito da certeza, prefere liquidez imediata. O viés do presente reforça a preferência pelo agora. A incerteza de prazo e o desgaste de acompanhar um processo longo aumentam o desconforto e, somadas às restrições de caixa, comprimem o tempo de decisão. Contas a pagar e investimentos urgentes fazem a pressão crescer. O resultado, frequentemente, é aceitar um desconto maior do que aquele que surgiria de uma análise puramente financeira, com caixa folgado e horizonte longo.

Por outro lado, está o comprador. O fundo paga hoje um preço descontado e assume o pacote de riscos: atrasos, execução, custos, mudanças regulatórias e fila de pagamento entram no modelo. O gestor mira o spread entre o preço de compra e o valor esperado do recebimento futuro, já líquido de custos e impostos. O que é risco idiossincrático (específico de um caso) para a pessoa física vira risco diversificável (que se reduz ao combinar vários casos diferentes) na carteira. O fundo dispõe de capital paciente, perícia jurídica e processo de diligência: estrutura garantias, negocia custos e melhora a seleção por meio de originação própria. Em linguagem comportamental, o gestor “arbitra” (no jargão, transforma o viés do vendedor em ganho de preço e probabilidade, explorando uma ineficiência) a aversão ao risco do vendedor. Onde o indivíduo supervaloriza a certeza do dinheiro agora, o comprador enxerga a soma de muitos “quase certos” que, agregados, se transformam em retorno. Importa reconhecer que o desconto não vem apenas do viés: há prêmios racionais por tempo, risco e iliquidez; a psicologia apenas empurra o preço ainda mais para baixo.

Por exemplo, considere um precatório de R$ 1.000.000, com pagamento esperado em 24 meses. O fundo oferece R$ 800.000 à vista. Estima custos de execução e advocatícios de R$ 30.000 e atribui 95% de probabilidade de pagamento nesse prazo. O valor esperado líquido futuro é 0,95 × (1.000.000 − 30.000) = R$ 921.500. Isso implica um spread esperado de R$ 121.500 sobre o desembolso de R$ 800.000 (cerca de 15% em dois anos). Se a liquidação ocorrer em 18 meses, a taxa anualizada sobe; se escorregar para 36 meses, cai. Esse simples exercício ilustra como preço, tempo, custos e probabilidade, somados à iliquidez e à execução, determinam o retorno, e como o desconto do vendedor financia a paciência do comprador.

Consequentemente, no encontro entre economia e psicologia, os fundos de special situations realizam uma arbitragem de comportamento: compram, com método e paciência, os “quase certos” que indivíduos preferem transformar em “certos”, com desconto. Para o vendedor, vale reconhecer quando o desejo de certeza e o cansaço processual estão ditando o preço. Para o comprador, a disciplina de portfólio, a diligência e o respeito aos riscos regulatórios e de execução separam um prêmio legítimo de uma aposta. Por fim, o insight prático é que, em mercados de créditos judiciais, o desconto é influenciado pelo “preço da tranquilidade”: quem quer a certeza agora paga para sair do processo, e quem tolera a incerteza e organiza o risco transforma esse “prêmio de alívio” em retorno.